“唯一不變的是變化本身”，鄒杰回顧自2014年入行以來，無論是投資、生活，甚至國內外局勢，無不經歷了難以想象的變化，這些變化驗證了這句話的啟發性價值。入行七年，鄒杰已不算投資界新兵，在經歷了賣方、買方，研究、投資等多個角度的經驗積累中，他逐步形成了一種基于基本面預期差、從變化中求超額收益的投資方法雛形，分享出來與同道相互砥礪，共同進步，不斷求索投資的本質規律。
市場的主要驅動要素在不斷變化
2014年至今，在二級市場投資中，最上層的宏觀大勢層面，先后經歷了2014年降息放水推動底部反轉-2015年瘋牛后的股災-2016年熔斷后低估值修復-2017年開啟抱團行情-2018年內外交困下的熊市-2019年再次修復-2020年疫情后放水推動的機構抱團結構牛市?？梢哉f，每年市場的核心矛盾和行情演繹都有巨大差異，而且往往與歷史上某一年也沒有很強的可比性。大放水、杠桿牛、漂亮50、價值投資、供給側改革、貿易戰、新冠疫情，每一個要素都是前所未有的，絕非歷史的簡單重演。具體到行業層面，更是變化繁復，每年領漲領跌的行業各有不同，此起彼伏。
因此，市場上通常認為可以通過一套固定的打法應對千變萬化市場行情的投資理念，大概不是戰勝市場的最優解。
超額收益來自基本面預期差，而預期差來自核心要素的變化
所謂戰勝市場，必然落地在超額收益。一個投資標的在從被低估修復到合理估值，及從合理估值到高估的過程中，才會產生超額收益，這分別對應了負的預期差逐漸消失和正預期差逐漸形成的過程，因此超額收益的本質來源是預期差的產生和消失。
鄒杰認為，這種預期差，歸根結底來自于基本面核心要素的變化。這種變化影響了情緒面，從而導致了主觀認知偏差的產生。以大家耳熟能詳的機構抱團白馬股行情為例，從基本面的角度看，其產生原因來自以下要素的變化：全球底層科技創新停滯；經濟增速下臺階進入存量競爭時代、行業龍頭優勢明顯；資本市場開放后外資更加青睞龍頭；放水導致估值模式切換打開了白馬股估值天花板等。
如果再具體到公司層面，則可以某消費電子龍頭為例。公司自身持續維持著超高的競爭壁壘前提下，其股價自2017年IPhone創新周期見頂后，調整了1年時間，尋找新的增長點，終于自2019年起被AirPods新產品放量推動，走出了長牛行情。伴隨著公司業績釋放，市場對AirPods的預期也逐步提升，到2020年，手機銷量已達預期10億部/每年的數量級。之后由于AirPods創新周期見頂，且新產品銷量低于預期，使得市場對其銷售空間的預期顯著回調，從而帶動股價接近腰斬的調整。
構建廣泛掃描、準確識別、科學應對的投資體系
市場變化繁復且快速，需要一套成熟體系，捕捉投資機會。鄒杰總結下來，大致分為掃描-識別-應對這三個層面：
首先是掃描，盡可能擴大市場信息來源，提升信息的有效性和時效性。這一個層面包括了與賣方、產業專家、買方同行、上市公司等各個市場參與主體的交流，要求勤奮和堅持，先做加法再做減法，逐步構建一張大網，將市場每時每刻都在產生的大量信息收集過濾，時刻掃描監聽市場的變化跡象。
其次是識別，是基于收集到的市場有效信息，與多年總結學習積累下來的投資范式進行匹配，識別得到一個個具體的投資機會：是新產品放量、轉型成功、產品提價或是周期反轉，雖然每個投資機會的驅動要素不同，但都可以歸類到一個個具體的投資范式中，每個范式則各有其規律和需要跟蹤的變量。
最后是應對，將一個個識別出來的投資機會，根據其風險-收益性價比，和宏觀策略層面的整體判斷，綜合分配權重，調整具體投資組合的結構，追求超額收益的兌現。同時將持續做好跟蹤工作，定時更新每個投資范式的核心變量并評估是否充分兌現，是否已經有了性價比更高的其他投資機會可以替換。
投資是一件需要不斷打磨完善的事情，需要投研一體的作戰體系
鄒杰認為，投資框架從邏輯上是有效的，但是不同的人執行下來，可能收益率大相徑庭，原因在于對每個具體環節的執行上拉開了差距。在投資實戰中，還需要建立投研一體的團隊作戰體系，對各個環節反復實踐、總結、打磨，不斷提升理解深度，堅持執行紀律，從而不斷提升我們的投資水平。
作者簡介：
鄒杰，曾任職于德邦證券、興業證券、弘毅遠方基金，2020年加入北信瑞豐，現任權益投資部基金經理助理。
來源：北信瑞豐基金
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