不是啤酒股業(yè)績(jī)不夠好，是股價(jià)漲太快。
寫(xiě)在前面：
時(shí)隔十年，中國(guó)酒業(yè)再度迎來(lái)周期拐點(diǎn)。
2023年白酒行業(yè)調(diào)整信號(hào)不斷：價(jià)格倒掛、庫(kù)存高企、業(yè)績(jī)分化、股價(jià)腰斬、展會(huì)降溫頻繁上演，但行業(yè)龍頭和強(qiáng)勢(shì)區(qū)域品牌依舊逆勢(shì)高增長(zhǎng)，展現(xiàn)出強(qiáng)大韌性。啤酒行業(yè)繼續(xù)推進(jìn)高端化進(jìn)程，但高端化帶動(dòng)啤酒行業(yè)向好的趨勢(shì)能否持續(xù)？國(guó)產(chǎn)葡萄酒的縮量周期還在繼續(xù)，但臨近年末進(jìn)口葡萄酒終于等來(lái)中澳就葡萄酒關(guān)稅達(dá)成解決共識(shí)的好消息。
歲末年初之際，21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道推出系列文章，聚焦過(guò)去一年最具代表性的酒企，拆解酒業(yè)變局之年。
1月15日-18日，剛有回暖的啤酒板塊連續(xù)下跌。
伴隨著上證指數(shù)、恒生指數(shù)大跌，17日當(dāng)天青島啤酒股份跌超6%，華潤(rùn)啤酒、重慶啤酒跌超4%，百威亞太一度跌超5%。18日上證指數(shù)一度跌破2800點(diǎn)，永順泰跌超5%，珠江啤酒、惠泉啤酒一度跌超4%。
2023年4月青島啤酒、燕京啤酒股價(jià)創(chuàng)下歷史新高后，啤酒板塊掉頭進(jìn)入了下跌周期。這一年中國(guó)啤酒市場(chǎng)前四的華潤(rùn)啤酒、青島啤酒、百威亞太、重慶啤酒股價(jià)都跌了三四成，時(shí)常出現(xiàn)單日跌幅超5%的情況，抹去了大部分疫情后的漲幅。
中國(guó)啤酒行業(yè)產(chǎn)量在2013年就已觸頂。2017年、2018年開(kāi)始，推動(dòng)行業(yè)發(fā)展的動(dòng)能轉(zhuǎn)向了“高端化”：更多更優(yōu)質(zhì)的中高端產(chǎn)品，同時(shí)價(jià)格適度提升。
但在過(guò)去一年跌跌不休的股價(jià)打擊下，不少投資者擔(dān)心：中國(guó)啤酒的高端化，難道要結(jié)束了嗎？
從各家啤酒股的業(yè)績(jī)和表態(tài)來(lái)看，答案是否定的。過(guò)去一年不僅多家啤酒股收入、利潤(rùn)連創(chuàng)新高，華潤(rùn)啤酒董事會(huì)主席侯孝海、百威亞太CEO楊克、重慶啤酒總裁李志剛等知名啤酒掌門(mén)人都紛紛表態(tài)看好高端化的進(jìn)程。翻看國(guó)內(nèi)各家券商的研報(bào)，也普遍分析高端化進(jìn)程還會(huì)延續(xù)，遠(yuǎn)未終結(jié)。
然而資本市場(chǎng)對(duì)于啤酒股卻始終報(bào)以悲觀預(yù)期。尤其是港股的百威亞太、華潤(rùn)啤酒和青島啤酒股份，單日跌幅時(shí)常領(lǐng)跑整個(gè)釀酒板塊。
投資者對(duì)啤酒股的擔(dān)心到底從何而來(lái)？過(guò)去一年，到底是誰(shuí)在賣(mài)出啤酒股？
股價(jià)跌了快一年 業(yè)績(jī)卻連創(chuàng)新高
2024年第一個(gè)月才剛過(guò)半，多只啤酒股今年跌幅已超過(guò)10%。
截至1月17日收盤(pán)，今年百威亞太（01876.HK）股價(jià)已經(jīng)跌了18.6%，華潤(rùn)啤酒（00291.HK）跌了13.1%，青島啤酒股份（00168.HK）跌了12.5%，A股的各家啤酒股也有不同程度的下跌。
回顧股價(jià)表現(xiàn)，青島啤酒（600600.SH）、燕京啤酒（000729.SZ）的這一輪下跌從去年4月就已開(kāi)始，而百威亞太、華潤(rùn)啤酒、重慶啤酒（600132.SH）從去年一季度就已轉(zhuǎn)入下跌周期。
啤酒股連跌，引起了不少券商注意。
匯豐發(fā)布研報(bào)稱(chēng)，內(nèi)地啤酒股的股價(jià)在過(guò)去三個(gè)月平均下跌了19.5%，是由于去年第四季度銷(xiāo)量增長(zhǎng)靜止、市場(chǎng)對(duì)競(jìng)爭(zhēng)加劇及價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)的擔(dān)憂，以及疲弱的投資情緒所致。
國(guó)信證券研報(bào)分析，盡管上周板塊有所回暖，市場(chǎng)對(duì)2024年啤酒行業(yè)高端化節(jié)奏的預(yù)期依然偏悲觀。
去年下半年以來(lái)的行業(yè)數(shù)據(jù)，透露了一些值得警惕的信號(hào)。去年7月至11月，全國(guó)規(guī)上企業(yè)啤酒產(chǎn)量共有四個(gè)月同比下滑，其中有三個(gè)月同比跌幅超5%，尤其11月同比下降8.9%，出現(xiàn)了全年最大單月降幅。
（來(lái)自國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者制圖）
五大啤酒股中，百威亞太、重慶啤酒、燕京啤酒2023年三季度營(yíng)收都保持了增長(zhǎng)，華潤(rùn)啤酒未披露，但青島啤酒第三季度營(yíng)收同比出現(xiàn)了倒退，到了四季度又出現(xiàn)了小便事件的重大輿情，雖事后調(diào)查證明并非其員工，短期內(nèi)品牌形象仍一定程度受損。
不過(guò)三四個(gè)月的同比下滑，還不足以解釋啤酒股的大幅度下跌。2023年前11個(gè)月，全國(guó)規(guī)上企業(yè)啤酒產(chǎn)量為3339.8萬(wàn)千升，同比增長(zhǎng)1.6%。考慮到去年12月的低基數(shù)，今年12月啤酒產(chǎn)量大概率是同比增長(zhǎng)的，因此2023全年規(guī)上啤酒產(chǎn)量應(yīng)該還是略有增長(zhǎng)的。
況且龍頭啤酒企業(yè)近年的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)并不依靠量的增長(zhǎng)，而是來(lái)自產(chǎn)品高端化和行業(yè)集中度提升。
中國(guó)酒業(yè)協(xié)會(huì)秘書(shū)長(zhǎng)兼啤酒分會(huì)理事長(zhǎng)何勇去年11月介紹，2022年中高端產(chǎn)品約占國(guó)產(chǎn)啤酒總產(chǎn)量的30%至40%，較2020年提升了約20%。2023年上半年，按銷(xiāo)售收入算， 前五大啤酒企業(yè)（CR5）的市場(chǎng)份額已提升至近80%。
反映到業(yè)績(jī)上，當(dāng)前華潤(rùn)啤酒、青島啤酒、重慶啤酒、燕京啤酒的年盈利都比高端化啟動(dòng)前翻了1倍-3倍，盡管同期收入并沒(méi)有翻倍的漲幅。
各家啤酒股尚未披露去年四季度的業(yè)績(jī)，但從已披露的業(yè)績(jī)來(lái)看，前五大啤酒依舊保持增長(zhǎng)：A股的青島啤酒、重慶啤酒、燕京啤酒去年前三季度營(yíng)收分別為近310億元、130億元、124億元，同比增長(zhǎng)6.4%、6.9%和9.7%左右，均創(chuàng)下歷年同期新高；港股的百威亞太去年前三季度凈收入（呈報(bào)口徑）同比增長(zhǎng)5.5%，華潤(rùn)啤酒去年上半年收入同比增長(zhǎng)13.6%，前三季度保持正增長(zhǎng)。
這當(dāng)中，華潤(rùn)啤酒、青島啤酒、重慶啤酒的2023年全年收入、利潤(rùn)大概率將再次創(chuàng)下歷史新高，燕京啤酒也有望超越2013年巔峰期的業(yè)績(jī)。
但是2024年呢？
誰(shuí)在賣(mài)出啤酒股？
回顧2023年，各家啤酒企業(yè)高端化步伐不停，密集推出了一系列中高端新品。
在主品牌升級(jí)方面，華潤(rùn)啤酒推出了雪花全麥純生，重慶啤酒旗下各品牌分別推出了重慶啤酒精釀生啤、烏蘇1986、大理啤酒V8醇麥、西夏啤酒X5 STAR，燕京啤酒推出了燕京鮮啤2022、漓泉1998+小度加料啤酒，珠江啤酒推出了980毫升新式包裝的珠江原漿啤酒，泰山原漿啤酒推出了精釀新品云霧醇香。
（重慶啤酒精釀白啤是重啤主品牌的一款升級(jí)產(chǎn)品）
在超高端單品方面，青島啤酒推出了千元級(jí)系列一世傳奇的新款一世傳奇紅寶石，華潤(rùn)啤酒推出了定價(jià)高達(dá)1199元的醲醴，珠江啤酒推出了398元的南越虎尊，此外各家啤酒都與中酒協(xié)聯(lián)合推出了10款定制款烈性啤酒。
在創(chuàng)新產(chǎn)品方面，華潤(rùn)推出了無(wú)醇啤酒“喜力啤酒0.0”、中式谷物為原料的“秦始皇CPA”，百威推出了“百威大師有機(jī)啤酒”，1664在中國(guó)市場(chǎng)引進(jìn)了以香檳酵母為基底的“1664巴黎之檳”和干啤口感的“1664BRUT法藍(lán)干啤”，燕京啤酒甚至推出了業(yè)內(nèi)首款玻尿酸啤酒“獅王玻光釀玫瑰葡萄精釀”，此外還有一大批節(jié)慶限定和藝術(shù)家聯(lián)名款產(chǎn)品推出。
（華潤(rùn)啤酒2021年推出的“醴”，兩瓶999元，2023年的“醲醴”單瓶定價(jià)1119元，21記者攝）
投資者的悲觀預(yù)期，源于消費(fèi)弱復(fù)蘇環(huán)境下，一些啤酒企業(yè)調(diào)低了今年的增長(zhǎng)目標(biāo)。
雖然尚未公開(kāi)披露，但從一些機(jī)構(gòu)調(diào)研的情況來(lái)看，今年不止一家啤酒股的營(yíng)收、銷(xiāo)量增長(zhǎng)預(yù)期都只有個(gè)位數(shù)，甚至不排除由于去年同期高基數(shù)導(dǎo)致上半年業(yè)績(jī)倒退的可能性。
在全行業(yè)銷(xiāo)量連續(xù)三年回升后，今年啤酒行業(yè)能否保持增長(zhǎng)、能增長(zhǎng)多少都有懸念。中信證券研報(bào)認(rèn)為，2024年預(yù)計(jì)啤酒銷(xiāo)量同比基本持平。
如果業(yè)績(jī)漲幅從雙位數(shù)下調(diào)至個(gè)位數(shù)且持續(xù)數(shù)年的話，當(dāng)前啤酒股的價(jià)格就偏高了——這是資金從啤酒板塊撤退的背后邏輯。
由于過(guò)去幾年外資、基金、散戶的持續(xù)買(mǎi)入，啤酒股近年股價(jià)普遍被推到歷史最高位，以滾動(dòng)市盈率（TTM）來(lái)看，青島啤酒2020年一度超過(guò)70倍，重慶啤酒2021年一度超過(guò)100倍，燕京啤酒2023年初一度超過(guò)90倍。
機(jī)構(gòu)資金提前嗅到了回調(diào)的信號(hào)。
首先是持續(xù)撤退的外資。
在A股啤酒股中，21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者梳理注意到，代表北上資金的香港中央結(jié)算有限公司，在青島啤酒、重慶啤酒、珠江啤酒的持股都有所減少，減持幅度分別為8%、近22%和近16%。
只有去年業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)最突出的燕京啤酒收獲了北上資金加倉(cāng)，香港中央結(jié)算有限公司去年前三季度增持了19%。但年初還是第五大股東的高盛國(guó)際到年底已退出了前十大股東名單，意味著至少減持了86%以上。兩者持股相加再對(duì)比，外資對(duì)燕京啤酒依然是小幅減持的。
至于華潤(rùn)啤酒、百威亞太，雖然港股并不明確區(qū)分資金性質(zhì)，但從一些外資投行的持股依然可看出外資整體呈減持趨勢(shì)。
以華潤(rùn)啤酒為例，21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者對(duì)比去年年初、年末持倉(cāng)注意到，匯豐銀行減持了2000萬(wàn)股，持倉(cāng)減少近4%，花旗銀行減持約1700萬(wàn)股，持倉(cāng)減少10%，摩根大通減持約1000萬(wàn)股，持倉(cāng)減少5%，美林銀行減持約200萬(wàn)股，持倉(cāng)減少6%。
而對(duì)百威亞太，去年摩根大通減持了4900萬(wàn)股，持倉(cāng)少了超過(guò)10%，渣打銀行減持超3000萬(wàn)股，持倉(cāng)少了20%，法巴銀行減持了2100多萬(wàn)股，持倉(cāng)少了近一半。
其次是基金也在減持啤酒股，整體減持幅度都在兩位數(shù)。
基金僅在年報(bào)和半年報(bào)披露完整持股，三季報(bào)只披露前十大持倉(cāng)。2022年底，青島啤酒共有648只基金持股，持股總數(shù)1.43億股，到了2023年中增加到715家，但持股總數(shù)反而減少到1.19億股，持倉(cāng)少了近17%。
2022年底，重慶啤酒共有609只基金持股，持股總數(shù)7685萬(wàn)多股。到了2023年中，只剩下399家基金持股，持股總數(shù)減少到5396萬(wàn)多股，持倉(cāng)少了近30%。
2022年底，燕京啤酒共有367只基金持股，持股總數(shù)3.14億股，到了2023年中有342只基金持股，持股總數(shù)減少到2.81億股，持倉(cāng)少了10%。
此外，內(nèi)地資金也在通過(guò)深滬港通減持港股啤酒龍頭。代表南下資金的中證登，去年減持華潤(rùn)啤酒近2500萬(wàn)股，持倉(cāng)減少約6%。
過(guò)去一年，只有買(mǎi)入啤酒股的散戶大幅度增長(zhǎng)。
2023年三季度末，青島啤酒、重慶啤酒、燕京啤酒的普通股股東數(shù)分別超過(guò)6萬(wàn)戶、5.2萬(wàn)戶和6.7萬(wàn)戶，相比2022年底分別增長(zhǎng)了130%、141%和17%。
啤酒股還有沒(méi)有買(mǎi)入價(jià)值？
中國(guó)啤酒行業(yè)持續(xù)擁抱高端化，是一種必然。
相比2013年巔峰期，全國(guó)規(guī)上啤酒產(chǎn)量近年已經(jīng)跌去了三成左右。雖然近兩三年有所回升，但隨著消費(fèi)總?cè)丝诔室?jiàn)頂趨勢(shì)，短時(shí)間看不出有加快復(fù)蘇的可能。而且和白酒相比，啤酒行業(yè)的集中度更高，前五大市場(chǎng)份額已占到八成，集中度進(jìn)一步提升帶來(lái)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)空間也不大。
而高端化，某種程度上是一個(gè)永續(xù)的命題。只要國(guó)民收入保持增長(zhǎng)，作為消費(fèi)品尤其快消品就有持續(xù)高端化以滿足消費(fèi)者需求的空間。
“在高端化的過(guò)程中，龍頭企業(yè)的作用是非常大的。如果雪花、百威、青啤這些龍頭企業(yè)不把戰(zhàn)略瞄準(zhǔn)高端化，整個(gè)行業(yè)將還是處在啤酒（價(jià)格）賤如水的階段。”啤酒營(yíng)銷(xiāo)專(zhuān)家方剛指出。
問(wèn)題可能在于兩個(gè)層面。其一，近年啤酒行業(yè)高端化的速度，是否適配大眾消費(fèi)能力的增長(zhǎng)？
中國(guó)居民人均可支配收入2017年為25974元，2023年提升至39218元，六年間增長(zhǎng)了50%。居民可支配收入的漲幅，理論上決定了同期啤酒企業(yè)的提價(jià)上限。
相較動(dòng)輒提價(jià)幾十元甚至上百元的白酒，啤酒只能在不到十塊錢(qián)的提價(jià)空間里輾轉(zhuǎn)騰挪。
2017年時(shí)，華潤(rùn)啤酒噸價(jià)2516元/千升，青島啤酒噸價(jià)3297元/千升，重慶啤酒噸價(jià)3577元/千升，燕京啤酒噸價(jià)2689元/千升。彼時(shí)前五大啤酒中，僅有百威亞太和重慶啤酒的噸價(jià)在3500元以上。
到2022年，五大啤酒股的噸價(jià)都超過(guò)了3000元/千升。到2023年上半年，華潤(rùn)啤酒噸價(jià)3633元/千升，青島啤酒噸價(jià)4298元/千升，重慶啤酒噸價(jià)4925元/千升，燕京啤酒噸價(jià)3329元/千升，即將突破5000元大關(guān)。
記者推算，對(duì)比2017年和2023年上半年，華潤(rùn)、青啤、重啤、燕京的噸價(jià)分別增長(zhǎng)了26%、30%、38%和24%。
（數(shù)據(jù)來(lái)自各家財(cái)報(bào)，21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者制圖）
換言之，中國(guó)啤酒行業(yè)高端化啟動(dòng)以來(lái)，啤酒提價(jià)的幅度其實(shí)顯著低于同期國(guó)民可支配收入的漲幅，高端化依然還有增長(zhǎng)空間。
那問(wèn)題就在于另一層面了：不是啤酒股業(yè)績(jī)不夠好，而是股價(jià)漲得太快，提前透支了業(yè)績(jī)。
前文提到，多只啤酒股的滾動(dòng)市盈率一度被拉高至90倍、100倍。過(guò)去一年的下跌，將估值拉回到了正常區(qū)間。
截至1月18日收盤(pán)，華潤(rùn)啤酒滾動(dòng)市盈率18倍，重慶啤酒、青島啤酒、百威亞太都在20倍出頭，最高的燕京啤酒為36.7倍，對(duì)比百威英博、喜力啤酒兩大國(guó)際啤酒龍頭近年20倍、30倍的滾動(dòng)市盈率而言，雖然還談不上低估，但多數(shù)啤酒股估值已經(jīng)回到了性價(jià)比區(qū)間。
可以預(yù)見(jiàn)，伴隨著更多中高端產(chǎn)品放量，未來(lái)幾年中國(guó)啤酒行業(yè)尤其上市啤酒股的利潤(rùn)還會(huì)繼續(xù)有快速提升，高端化給啤酒股帶來(lái)的投資價(jià)值也依然存在，尤其部分啤酒股如重慶啤酒還有較高的分紅率。
投資者唯一要注意的，不要再被市場(chǎng)帶跑了節(jié)奏，又買(mǎi)在了山頂上。
來(lái)源：21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道
責(zé)任編輯：王海山
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