作為美國商業地產的最大債主，美國中小銀行的流動性危機似乎正蔓延到商業地產市場。
日前，華爾街最大商業地產業主黑石集團表示，旗下標桿不動產投資信托基金（REITs）3月收到了高達45億美元的贖回請求。再往前看，黑石在3月初違約了一只5.31億歐元的芬蘭商業地產抵押貸款支持證券。這一系列事件引發了市場對于美國本土商業地產貸款及其衍生品可能出現連鎖風險的擔憂。
與此同時，美聯儲2022年以來強勢的加息、加息、加息也持續沖擊地產市場：資產端，擁有固定現金流的商業地產現值下跌；負債端，利率上升導致商業地產債務成本增加。一旦商業地產出現系統性危機，可能會反過來影響更廣泛的金融體系的穩定和實體經濟。
美國商業地產貸款風險再度喚起的是市場對2008年的苦痛記憶——它會像次貸危機時的居民住宅貸款一樣，再一次造成金融系統全面危機嗎？
黑石REITs產品3月贖回請求達45億美元
北京時間4月4日，全球最大的另類資產管理機構黑石集團表示，由于面臨大量贖回請求，公司在3月份再次阻止投資者從其700億美元的REITs（黑石產品以下簡稱“BREIT”)中撤資。這是該公司連續第五個月限制贖回。
黑石表示，在市場劇烈波動，金融系統整體承壓的情況下，公司3月份收到了45億美元的贖回請求，這一數字較2月增加了15%，但較1月的峰值降低了16%。自去年11月以來，黑石一直在限制投資者從BREIT撤資，因為投資者的撤資要求超過了該基金資產凈值的預設5%。
在致投資者的一封信中，黑石表示，公司在3月份通過了6.66億美元的贖回請求，占該月45億美元贖回請求總額的15%，占該基金資產凈值的1%。在2月的BREIT總贖回請求中，黑石批準了14億美元，占該月總贖回請求的35%；而1月批準了申請量的25%，約13億美元。
根據BREIT贖回計劃的條款，單月客戶提款金額上限為這只基金資產凈值的2%，單季上限為資產凈值的5%，因此在1月和2月接連觸及2%的月度上限后，投資者在3月可贖回金額越來越少。自2022年11月30日以來，BREIT已經向申請贖回的股東支付了近50億美元。
顯而易見的是，黑石這一限制贖回機制有效規避了“擠兌”風險，否則公司極有可能像硅谷銀行那樣被迅速拖垮。黑石稱，BREIT將保留限制贖回以防止大規模資金外流的權利，這種機制旨在防止流動性錯配，并使長期股東的利益最大化。
市場擔憂商業地產會是下一顆“雷”
黑石是全球最大的另類資產管理機構，其業務板塊包括房地產、私募股權、對沖基金、信用及保險，其中房地產是第一大業務板塊。無獨有偶，在今年3月初，黑石還違約了一只5.31億歐元的芬蘭商業地產抵押貸款支持證券（CMBS）。
資金從地產相關資產中“恐慌出逃”，最直接的原因便是市場擔憂美國本土商業地產貸款及其衍生品可能出現連鎖風險。
從一系列指標看，商業地產似乎都具備“爆雷”的潛在特征：未來兩年近萬億美元債務集中到期；美聯儲加息導致債務成本不斷增加；經濟衰退對商業地產現金流產生巨大沖擊；后疫情時代辦公樓空置，資產收入下降，違約率升高……
美銀、高盛、摩根大通等一眾華爾街投行也接連發出警告：CMBS息差正升至2020年5月以來最高水平，CMBS拖欠率已開始上升，CMBS價格則降至自2009年10月以來最低水平。歐洲斯托克600房產指數在過去一年里下跌了約40%。
事實上，美國監管機構從去年開始已經關注到商業地產可能存在的風險。美國聯邦存款保險公司（FDIC）在2022年8月的報告中表示：“考慮到疫情后工作和商業變化的不確定長期影響、利率上升的影響、通脹壓力和供應鏈問題，在即將到來的審查周期中，審查人員將加大對銀行商業房地產貸款交易測試的關注。”
4月3日，歐洲央行同樣發布報告呼吁對商業地產基金進行改革，以避免投資者大量拋售所引發的流動性危機。報告稱，商業地產基金領域出現了明顯的脆弱跡象，包括整個市場流動性的下降和價格調整，這在很大程度上是由宏觀前景的不確定性和貨幣緊縮政策造成的。
警惕金融風險向房地產市場傳導
從歷史經驗來看，導致銀行破產的主要驅動因素往往是商業地產資產質量的惡化。在美聯儲近一年來快速加息的壓力下，美國商業地產貸款和相關證券再度喚起市場對2008年次貸危機的警惕——此次危局的發展演變難道又要造成美國銀行業的全面危機？
天風證券宏觀首席研究員宋雪濤表示，觀察商業地產貸款對美國銀行業的影響，首先要考慮的是資產質量是否有出現問題的跡象。疫情后，正如電子商務加速了傳統購物中心的消亡一樣，遠程辦公也在進一步打擊寫字樓租售市場。而工業和物流物業的空置率則相對較低，因為電子商務強勁增長，因此對倉庫和配送空間的需求量明顯增加。
宋雪濤認為，從資產質量的惡化情況來看，風險較大的主要是商業辦公樓的地產貸款，特別是科技行業較為活躍的地區。但另一方面，美國小型銀行在商業地產貸款的敞口明顯低于次貸危機期間。更重要的是，CMBS市場規模遠小于住房抵押貸款支持證券（RMBS），且非政府發行債券比例遠低于2008年金融危機期間。因此總的來看，商業地產領域出現復雜衍生品導致的銀行流動性危機概率較低。
但是如果利率仍然居高不下，信貸條件收緊導致利率風險向信用風險傳導，美國中小銀行流動性風險向房地產市場傳導仍有可能性。中金公司海外策略分析師劉剛認為，從貸款違約率、CMBS利差上升幅度以及商業地產空置率來看，美國商業地產當前整體風險可控。但小銀行對商業地產貸款敞口更大，風險敞口較高，在未來“緊信用”過程中，中小銀行的商業地產是“薄弱環節”。
根據FDIC提供的數據，當前美國的商業房地產貸款總額中，中小銀行大約占據80%的份額，一旦中小銀行被迫提高流動性儲備而收緊貸款，美國商業地產將面對信貸緊縮的沖擊。
國泰君安國際首席經濟學家周浩認為，判斷金融風險是否會再度上行，根本上而言仍然需要考慮經濟基本面。金融風險演變成金融危機，必定需要疊加一次經濟危機，即通過實體經濟進行傳導。“如果美國實體經濟表現較好，商業地產的‘雷’可能就不會爆；但如果美國實體經濟表現較差，‘爆雷’的可能就不僅僅是在商業地產領域了”。
來源：中國證券報
責任編輯：李冬明
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