九安醫療無疑是近期的A股焦點投資標的之一。在2021年11月11日至2022年1月18日期間，僅48個交易日就上漲超過10倍。且與概念炒作類的真正“妖股”不同，公司股價在暴漲后，成功穩定在250億市值以上，呈現出基本面推動的態勢。這種重大投資機會，當然是非常稀缺和寶貴的，值得認真研究。
一般情況下，這種公司股價短期暴漲前，公司往往處于極端低估狀態。市場存在巨大預期差。這種情況往往容易讓人簡單理解為發生了重大非公開信息的違法炒作，才導致公司股價暴漲。其實并非絕對如此。固然，國內外的二級市場投資監管中，都強調重大非公開的信息不能用于自己或導致他人獲利。而馬賽克理論是指當敏銳的分析師通過對公開信息和非重大非公開信息的分析而得到投資結論時，可以使用該結論進行投資行為，這是不違規的。
比如，分析師甲有一天聽到一個小道消息，說A公司馬上要宣布自己今年的業績上漲了100%。甲無法確定消息的來源，但知道該消息目前并未大范圍公開。甲通過對比A公司過去五年的財務數據，并分析了A公司所在行業近兩年的發展狀況、相關政策、技術革新情況等，以及A公司今年已經公開的一些大事件，最終得出結論認為A公司的業績的確很有可能上漲了100%。因此甲趕緊購入了一大筆A公司的股票。此例中，A公司業績上漲100%這一消息并沒有可靠的來源，因此不能算作重大信息，但是該信息也沒有大范圍公開，因此還是一個非公開信息。甲結合這一非重大非公開的消息，并通過對其他已公開信息的分析，最終得出了A公司業績會大漲的結論，并進行了相應交易，這種情況即屬于馬賽克理論。
從馬賽克理論的角度出發，復盤九安醫療相關公開信息可以發現市場給出了大量的投資機會：
線索1，公告/新聞，2021年11月11日公司公告首次提出新冠檢測試劑盒產品和1億只/月的產能?；诘墓_信息：廣泛密切關注各個行業和公司的公告、新聞，需要專業投資機構的體系化研究，以免錯漏。
線索2，每日漲停復盤，2021年11月15日首板收盤7.48元，到最高價88.88元仍有10倍空間?；诘墓_信息：每日漲停公司復盤分析基本面重大變化線索。
線索3，公告/新聞，11月15日公司在投資者關系平臺披露，新冠檢測試劑盒產品拿到美國FDA的緊急使用授權，產品熱銷，計劃產能擴產從1億只/月提升到2億只/月。
線索4，檢索美國亞馬遜網站上，可以看到九安相關產品缺貨記錄和單價6.99美元，并可以持續跟蹤。
有了前4條公開信息線索，結合新冠疫情的基本知識，以及2020年英科醫療的暴漲經驗（疫情導致醫療手套需求爆發，帶動公司業績爆發，股價暴漲），已經可以發現，九安醫療可能就有業績爆發的投資價值，可能符合此前本人提出的“基于基本面預期差的極低估值投資方法”，具有較高的研究價值。但是仍然不能確定具有投資機會，需要進一步深入研究。
研究分析：公司相關產品的產能已知1-2億只/月，剩下的需要確認單價、利潤率等關鍵數據即可測算業績空間。其中利潤率可以直接對標熱景生物Q1Q2的財報公開數據，熱景生物在兩個季度的收入和利潤增量都是來自銷售給德國市場的新冠檢測試劑盒產品，且歐洲市場門檻更低（拿到許可的超過20家供應商），利潤率大概率低于美國市場（當時僅9家左右供應商拿到許可且出現缺貨情況）。從而可以推算九安相關產品的凈利潤率在40-58%，單價5-7美金（此時尚未了解到出廠價和零售價之間的確切差異），單只凈利潤13-25元人民幣。
線索5，市場空間，公開信息來自新聞：美國政府的10億元新冠家用檢測試劑盒計劃，拜登宣布免費向公眾提供5億劑新冠家用檢測試劑盒，美國CDC網站披露新冠家用檢測試劑盒效果很好全球缺貨等。這些都側面驗證了需求空間足夠大。
最后，還是歸結到公司實際訂單情況。2021年12月30日，公司公告截止12月20日實現銷售1.6億美金。截止12月27日，拿到美國各級政府訂單2.35億美金，銷售回款1.04億美金。合計12月份銷售3.35億刀，政府訂單單價5美金，自營單價7美金，合計銷量6236萬只。
因此僅考慮美國政府計劃采購5億只的一次性需求。假設公司份額30%則獲取1.5億只訂單，則保守測算可以釋放30億人民幣凈利潤。如果按照12月份的情況進行年化測算，對應美國政府不斷推出新的采購計劃。則2022年可實現銷售7.4億只，對應凈利潤150億人民幣左右。
因此到2021年12月30日，已經可以清楚的通過分析公開信息明確，九安醫療大概率在2022年具有釋放30-150億人民幣凈利潤的能力，考慮其對業務主體美國子公司70.46%股份，體現到上市公司財報口徑的凈利潤釋放能力在21-105億左右。如果按照此類業績爆發公司可比的10倍PE估值，對應210億-1050億市值空間。已經可以很好的解釋其股價上漲到250億左右位置，對應2021年12月31日前后50元左右公司股價。
此后，隨著公司持續披露新的訂單，公司業績釋放能力更大可能最終落在上述區間的更高位置，因此公司股價繼續上漲至88.88元的最高點。
總結來看，公開信息完整解釋了九安醫療股價上漲的整個過程。但是市場是復雜的，不同參與主體的信息分析能力、勤奮程度不同，決定了會在不同時間注意到這個投資機會。而其風險偏好的不同，決定了其會在投資機會從不確定到越來越清晰的哪個階段參與。待通過公開信息可以清楚的測算公司業績和市值時，市場也已經對其合理定價，而不再留有超額收益空間。
通過這個案例，可以看到二級市場研究的巨大魅力和巨大價值，可惜的是，市場上沒有看到主流賣方研究機構的相關報告分析，可見國內二級市場投資研究水平還有提升空間。
數據來源：WIND
作者簡介：鄒杰，曾任職于德邦證券、興業證券、弘毅遠方基金，2020年加入北信瑞豐，現任權益投資部基金經理。
來源:鄒杰 北信瑞豐基金
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